3月3日，隨著港交所的鐘聲停歇，五礦地產(chǎn)（00230.HK）以每股1港元的私有化價(jià)格正式退市，結(jié)束了其長(zhǎng)達(dá)34年的資本市場(chǎng)征程。這家曾以金屬貿(mào)易起家、后轉(zhuǎn)型房地產(chǎn)的央企平臺(tái)，其退市不僅是一家企業(yè)的資本選擇，更折射出中國(guó)房地產(chǎn)行業(yè)從黃金時(shí)代到深度調(diào)整的深刻變遷。

五礦地產(chǎn)的資本故事始于1991年。當(dāng)時(shí)，以鋁材生產(chǎn)與金屬貿(mào)易為主業(yè)的東方有色登陸港交所，成為其上市歷程的起點(diǎn)。2003年，中國(guó)五礦完成對(duì)東方有色的收購(gòu)，為后續(xù)業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型埋下伏筆。2007年，國(guó)資委將房地產(chǎn)開發(fā)增列為中國(guó)五礦主業(yè)，上市公司同步更名為五礦建設(shè)，正式切入房地產(chǎn)賽道。2016年，五礦建設(shè)更名為五礦地產(chǎn)，成為中國(guó)五礦地產(chǎn)業(yè)務(wù)的唯一上市平臺(tái)，完成了品牌與資本定位的最終錨定。

依托央企信用與集團(tuán)資源，五礦地產(chǎn)在行業(yè)上行期迎來(lái)高光時(shí)刻。2019年，其歸母凈利潤(rùn)達(dá)9.43億港元，毛利率穩(wěn)定在30%以上；2020年合約銷售額同比激增124%至193.6億元，2021年進(jìn)一步攀升至260億元。這一階段，五礦地產(chǎn)不僅實(shí)現(xiàn)規(guī)模擴(kuò)張，更在華南區(qū)域深耕、TOD綜合體開發(fā)、產(chǎn)業(yè)地產(chǎn)等領(lǐng)域取得突破，穩(wěn)居央企地產(chǎn)第二梯隊(duì)。

然而，繁榮背后隱憂已現(xiàn)。2015年底，中國(guó)五礦與中冶集團(tuán)戰(zhàn)略重組，形成五礦地產(chǎn)與中冶置業(yè)兩大地產(chǎn)平臺(tái)。盡管市場(chǎng)對(duì)同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)的質(zhì)疑不斷，但行業(yè)上行期的增量市場(chǎng)暫時(shí)掩蓋了矛盾。隨著房地產(chǎn)市場(chǎng)進(jìn)入調(diào)整期，需求收縮與利潤(rùn)收窄的寒冬中，重復(fù)布局與資源分散的弊端逐漸暴露。2022年起，五礦地產(chǎn)業(yè)績(jī)斷崖式下跌，2022—2024年累計(jì)歸母凈虧損近60億港元，合約銷售額從260億元縮水至70.2億元，規(guī)模縮水超七成。

私有化公告中“股本融資能力有限且已失去上市平臺(tái)優(yōu)勢(shì)”的表述，直指退市核心邏輯。數(shù)據(jù)顯示，自2009年以來(lái)，五礦地產(chǎn)未通過港股市場(chǎng)完成任何股權(quán)融資，公開募資渠道實(shí)質(zhì)性關(guān)閉。第一太平戴維斯中國(guó)區(qū)估值及專業(yè)顧問服務(wù)主管黃國(guó)鈞分析，上市平臺(tái)的核心價(jià)值在于打通股權(quán)融資與資本市場(chǎng)流動(dòng)性，但在當(dāng)前環(huán)境下，這一功能已基本喪失。與此同時(shí)，持續(xù)的上市維護(hù)成本與嚴(yán)苛信息披露要求，成為企業(yè)負(fù)擔(dān)。黃國(guó)鈞強(qiáng)調(diào)，央企在境內(nèi)可獲得低成本融資，境外上市平臺(tái)的融資優(yōu)勢(shì)弱化，退市是規(guī)避地產(chǎn)業(yè)務(wù)波動(dòng)對(duì)集團(tuán)信用連帶影響的理性選擇。

五礦地產(chǎn)的退市，實(shí)則是中國(guó)五礦地產(chǎn)板塊整合棋局中的關(guān)鍵落子。2025年10月，控股股東發(fā)起每股1港元的私有化要約，溢價(jià)超100%；2026年2月，計(jì)劃獲法院與股東大會(huì)高票通過。與此同時(shí)，集團(tuán)層面已敲定整合方案：2025年12月，中冶置業(yè)100%股權(quán)及關(guān)聯(lián)債權(quán)以312.36億元注入五礦地產(chǎn)控股，兩大核心地產(chǎn)平臺(tái)完成關(guān)鍵資產(chǎn)布局。

然而，整合之路充滿挑戰(zhàn)。擬注入的中冶置業(yè)財(cái)務(wù)狀況承壓，2025年前7個(gè)月凈虧損達(dá)254億元。分析師指出，若通過上市平臺(tái)推進(jìn)整合，巨額虧損資產(chǎn)將沖擊業(yè)績(jī)，引發(fā)股價(jià)波動(dòng)，同時(shí)面臨監(jiān)管審批與中小股東表決壓力。私有化退市后，五礦地產(chǎn)擺脫資本市場(chǎng)約束，可更靈活承接資產(chǎn)與債務(wù)，平穩(wěn)推進(jìn)整合。

2025年11月，五礦地產(chǎn)完成核心人事調(diào)整，戴鵬宇接任執(zhí)行董事、董事會(huì)代理主席，全面主導(dǎo)整合與扭虧工作。根據(jù)戰(zhàn)略規(guī)劃，退市后的五礦地產(chǎn)將成為集團(tuán)唯一房地產(chǎn)主業(yè)運(yùn)營(yíng)平臺(tái)，承擔(dān)整合存量資產(chǎn)、消化歷史債務(wù)、優(yōu)化土儲(chǔ)結(jié)構(gòu)等核心使命。但財(cái)務(wù)層面，新平臺(tái)需承接兩大平臺(tái)虧損與債務(wù)，在行業(yè)底部調(diào)整周期中實(shí)現(xiàn)虧損收窄與現(xiàn)金流回正，難度不小；運(yùn)營(yíng)層面，組織架構(gòu)、人員團(tuán)隊(duì)與項(xiàng)目體系的融合，亦考驗(yàn)管理團(tuán)隊(duì)能力。

五礦地產(chǎn)的退市，是房地產(chǎn)行業(yè)深度調(diào)整周期中央企板塊整合的典型縮影。黃國(guó)鈞認(rèn)為，當(dāng)前房企退市可分為兩類：一類是以五礦地產(chǎn)為代表，有強(qiáng)母公司信用支撐，主動(dòng)判斷平臺(tái)價(jià)值失效后選擇私有化；另一類是現(xiàn)金流無(wú)法維持上市運(yùn)作、被交易所強(qiáng)制退市的出險(xiǎn)企業(yè)。他強(qiáng)調(diào)，上市是行業(yè)發(fā)展的工具，而非目的。當(dāng)融資與估值紅利消失，上市信仰的底層邏輯瓦解，但退市不會(huì)成為主流。對(duì)于多數(shù)中小國(guó)資房企而言，上市平臺(tái)的品牌背書、融資儲(chǔ)備與規(guī)范治理價(jià)值仍存，不會(huì)盲目跟風(fēng)私有化。

對(duì)五礦地產(chǎn)而言，港交所的鐘聲已遠(yuǎn)，但整合大考的鈴聲才剛剛響起。如何在行業(yè)出清下半場(chǎng)中破解財(cái)務(wù)與運(yùn)營(yíng)難題，完成從資本工具到業(yè)務(wù)實(shí)體的轉(zhuǎn)型，將是其新征程的核心命題。