招商局仁和人壽保險(xiǎn)股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“招商仁和”）近日完成了一筆資本補(bǔ)充債券的發(fā)行與贖回操作。2025年11月19日，其新發(fā)行的13億元資本補(bǔ)充債券正式計(jì)息，票面利率降至2.4%。與此同時(shí)，該公司行使贖回權(quán)，提前償還了2020年發(fā)行的8億元高利率債券，原票面利率為4.95%。通過(guò)這一“發(fā)新還舊”的資本運(yùn)作，招商仁和每年可減少約2000萬(wàn)元的利息支出。

這一案例并非孤例。據(jù)統(tǒng)計(jì)，2025年以來(lái)，已有20家保險(xiǎn)公司通過(guò)發(fā)行金融債券補(bǔ)充資本，累計(jì)規(guī)模達(dá)741億元。盡管這一數(shù)字較2023年（1122億元）和2024年（1175億元）有所下降，但仍處于歷史較高水平。業(yè)內(nèi)人士指出，在中長(zhǎng)期無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率持續(xù)下行、信用利差收窄的背景下，險(xiǎn)企正抓住窗口期優(yōu)化債務(wù)結(jié)構(gòu)，降低融資成本。

從發(fā)行細(xì)節(jié)看，險(xiǎn)企發(fā)債呈現(xiàn)“量增價(jià)跌”趨勢(shì)。2025年11月，除招商仁和外，英大泰和人壽保險(xiǎn)股份有限公司發(fā)行25億元資本補(bǔ)充債，票面利率2.3%；中國(guó)財(cái)產(chǎn)再保險(xiǎn)有限責(zé)任公司發(fā)行40億元債券，利率僅2.2%。數(shù)據(jù)顯示，2020—2021年保險(xiǎn)行業(yè)次級(jí)債利率多在3.6%—5.5%區(qū)間，2023年降至3%—4%，2024—2025年則普遍低于3%。以招商仁和為例，其贖回的舊債每年需支付3960萬(wàn)元利息，而新債利息支出降至3120萬(wàn)元，財(cái)務(wù)壓力顯著減輕。

險(xiǎn)企發(fā)債需求旺盛的背后，是行業(yè)資本補(bǔ)充的剛性壓力。天職國(guó)際金融咨詢合伙人周瑾分析稱，當(dāng)前險(xiǎn)企補(bǔ)充資本的渠道主要包括股權(quán)增資和債務(wù)融資，但受股東出資能力限制，發(fā)債成為主流選擇。根據(jù)監(jiān)管要求，保險(xiǎn)公司發(fā)行資本補(bǔ)充債可計(jì)入附屬一級(jí)資本，提升綜合償付能力充足率；而無(wú)固定期限資本債券（永續(xù)債）則可納入核心二級(jí)資本，同時(shí)改善核心和綜合償付能力指標(biāo)。

自2022年監(jiān)管放開(kāi)永續(xù)債發(fā)行以來(lái)，險(xiǎn)企發(fā)債市場(chǎng)呈現(xiàn)明顯分化。大型險(xiǎn)企憑借資本實(shí)力優(yōu)勢(shì)，更傾向發(fā)行永續(xù)債以優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)。例如，2023年泰康人壽發(fā)行行業(yè)首單永續(xù)債后，截至2025年，共有23次永續(xù)債發(fā)行，累計(jì)規(guī)模1216.4億元，占險(xiǎn)企債券存續(xù)余額的近三成。其中，2025年以來(lái)發(fā)行的499億元永續(xù)債中，人身險(xiǎn)公司占比達(dá)89%，較2023年的46%大幅提升。交銀人壽、中郵人壽、陽(yáng)光人壽等10家公司成為主要發(fā)行主體。

中小險(xiǎn)企則面臨更高融資成本與償付能力壓力。數(shù)據(jù)顯示，2025年前三季度，72家披露償付能力報(bào)告的險(xiǎn)企中，50家人身險(xiǎn)公司核心償付能力充足率同比下降。北京大學(xué)應(yīng)用經(jīng)濟(jì)學(xué)博士后朱俊生指出，償二代二期工程實(shí)施后，保險(xiǎn)行業(yè)對(duì)資產(chǎn)質(zhì)量、利率風(fēng)險(xiǎn)和長(zhǎng)壽風(fēng)險(xiǎn)的資本要求提高，疊加高預(yù)定利率產(chǎn)品帶來(lái)的剛性成本壓力，資本補(bǔ)充成為險(xiǎn)企持續(xù)經(jīng)營(yíng)的必選項(xiàng)。然而，多數(shù)中小險(xiǎn)企因資本金薄弱、長(zhǎng)期虧損，償付能力支撐不足，且高度依賴投資收益的“利差”模式進(jìn)一步加劇資本消耗。

融資成本差異在債券市場(chǎng)體現(xiàn)明顯。2025年11月，中國(guó)平安財(cái)產(chǎn)保險(xiǎn)股份有限公司發(fā)行60億元資本補(bǔ)充債，利率2.15%；而東方嘉富人壽保險(xiǎn)有限公司同類型債券利率則達(dá)2.8%。更嚴(yán)峻的是，部分中小險(xiǎn)企已出現(xiàn)債務(wù)違約風(fēng)險(xiǎn)。2025年9月，“15天安財(cái)險(xiǎn)”未能兌付到期本息，引發(fā)市場(chǎng)對(duì)中小險(xiǎn)企信用風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)注。中證鵬元研究發(fā)展部資深研究員史曉?shī)櫿J(rèn)為，新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則實(shí)施和利率下行趨勢(shì)下，險(xiǎn)企凈資產(chǎn)波動(dòng)加大，資產(chǎn)負(fù)債管理難度提升，次級(jí)債市場(chǎng)分化將進(jìn)一步加劇。償付能力波動(dòng)較大的公司可能觸發(fā)延遲付息或暫停贖回條款，導(dǎo)致融資成本和難度顯著上升。